Что выгоднее инвесторам, покупать на IPO акции En+ или держать РУСАЛ?

19.09.2017, 05:37

Ключевой актив Олега Дерипаска вот-вот разместится в Лондоне.

Планируется продать 20% акций и покупатель на 5% уже найден.

Китайский энерготрейдер CEFC China Energy может принять участие в IPO компании Олега Дерипаски En+. Об этом пишет Reuters со ссылкой на свои источники. CEFC готова купить 5% акций компании, рассказали «Ведомостям» источники, близкие к разным сторонам сделки и потенциальным покупателям. Оценка En+ для размещения – $6–8 млрд, знают два собеседника. Таким образом, CEFC может купить акции компании на $300–400 млн. Всего Дерипаска рассчитывал продать примерно 20% акций компании за $1,5 млрд. В апреле источники «Ведомостей» называли другую оценку компании – $8–10 млрд.

Нам известна примерная оценка компании в $8 млрд.

Как всегда возникает вопрос в стиле, что лучше “ФСК или Россети”, “МТС или Система” и т.п.

Давайте проведем простейшие расчеты.

Что такое En+? Это горнодобыча и энергетика одновременно. Схема не новая, доля в ГМК уже 27,8% акций.

|934x881

Кстати, 4,35% акций уже “проданы” ВТБ-капиталу и очень дорого.

О сделке сообщили вчера En+ и «ВТБ капитал» в совместном пресс-релизе. 4,35% En+ обошлись инвестбанку в $500 млн. «Мы видим большой потенциал роста En+ Group, который связан в первую очередь с развитием сотрудничества между Россией и Китаем в области энергетики, металлургии и горнорудной промышленности», – приводятся в сообщении слова председателя совета директоров «ВТБ капитала» Юрия Соловьева. Представитель банка от дополнительных комментариев отказался.

Оценка проданного пакета была сделана независимым оценщиком, говорит Бабиченко. Таким образом, вся En+ оценена в $11,5 млрд.

Технически сделка была проведена в виде конвертации части долга группы «Базовый элемент» перед «ВТБ капиталом», пояснил представитель компании Дерипаски (владеет через Basic Element Ltd. и B-Finance Ltd. En+) Сергей Бабиченко. Акции En+ были залогом по кредиту, привлеченному этими компаниями в «ВТБ капитале» в августе прошлого года. Тогда Basic Element заложила 25% акций En+, а B-Finance могла заложить еще 20%. Размер привлеченного кредита стороны не раскрывали. По словам двух источников, близких к структурам Дерипаски, он составил чуть более $1 млрд. Получается, благодаря вчерашней сделке «Базэл» погасил почти половину долга перед «ВТБ капиталом».

Отчета En+ за 2016 в открытом доступе я не нашел, но есть вот такие данные.

По итогам 2016 года выручка группы составила $9,78 млрд, а показатель доналоговой прибыли EBITDA оказался на уровне $2,3 млрд, следует из сообщения. Чистый долг компании Дерипаски на конец года составил $5,5 млрд .

Подробнее на РБК:

Консолидированная выручка En+ Group за 12 месяцев 2016 года составила 9,776 млрд долларов.* Выручка En+ (энергетические активы, кэптивный угледобывающий и логистический бизнес и др.), составила 2,482 млрд долларов. Выручка ОК РУСАЛ в 2016 году составила 7,983 млрд долларов.

Скорректированная EBITDA En+ Group составила 2,311 млрд долларов. Скорректированная EBITDA En+ составила 822 млн долларов, скорректированная EBITDA ОК РУСАЛ составила 1,489 млрд долларов.

В 2016 году En+ консолидировала основные гидроэнергетические активы: ПАО «Иркутскэнерго» и ПАО «Красноярская ГЭС». Кроме того, компания завершила сделку по приобретению пяти плотин ГЭС ПАО «Иркутскэнерго» (ранее находились в аренде).

** Консолидированная выручка En+ Group включает в себя выручку En+ и ОК РУСАЛ за вычетом внутригрупповых оборотов.*

То есть они берут данные всего РУСАЛа (не имея 50,1% акций) и прибавляют к ним “Евросибэнерго”, SMR и логистику.

И мы получим вот такую картину. Оценка существенно выше чем у РУСАЛа или АЛРОСА.

|1024x716

Но это текущая оценка. На IPO будут продаваться новые акции и долг упадет. Для этого IPO и проводят. Пакет Олега Дерипаски стоит “всего” $6,1 млрд.

Плюс EBITDA РУСАЛа за последние 12 месяцев увеличилась c $1489 млн. до $1818 млн.

Тогда En+ будет выглядеть бодро.

|1024x716

Но при этом “присваивать” всю EBITDA РУСАЛа можно только на бумаге, нас никто калькулятора не лишал. Долг РУСАЛа они не консолидируют.

И тогда с третьего раза мы получим вот такую реальную картину.

|1024x714

То есть перекладываться из РУСАЛа в материнскую En+ не стоит.

Не дешев En+ и по методу составных частей. 1/2 РУСАЛа стоит $5550 млн. Евросибэнерго также вся в долгах, хотя Иркутскэнерго и Красноярская ГЭС без долга потянули бы на $3000 млрд.

Очень важно, что ожидается продажа Прохоровым своих оставшихся акций именно осенью. Это может повлиять на оценку РУСАЛа (причем в обе стороны, в зависимости от структуры сделки). Возможно IPO и продажа как-то связаны.

В любом случае, IPO головной компании позитивно для РУСАЛа, так как Олегу Дерипаске теперь придется стараться для верхнеуровневых акционеров. А это рост дивидендов РУСАЛа и возможная монетизация пакета ГМК.