Какова будет судьба казначейского пакета Интер-РАО?

11.07.2018, 08:53

Рассмотрим варианты распоряжения компанией своим казначейским пакетом.

  1. “Официальный” , то есть продажа некоему стратегу Х, еще и иностранному (может быть китайскому?).

Инвестпрограмма завершена, консолидация активов и продажа ненужных завершена. Действительно, можно и продать акции, например 25%.

Тем более в официальной стратегии такой пакет у иностранцев имеется (как и переход к выплате 50% прибыли МСФО на дивиденды)

В текущих условиях капитал будет выглядеть так:

Мы считаем, что это довольно примитивное решение. Не решены сразу несколько задач:

а) Роснефтегаз не получил контроль, а даже вместе с ФСК и Интер-РАО капитал госпакет 41,28%. Пускать в этих условиях иностранную лису в курятник у нас не любят.

б) Казначейский пакет больше 25%, лишние акции куда девать? 30% продать стратегу? См. пункт 1.

в) ФСК осталось с акциями, с непрофильным активом, хотя есть поручение правительства их продать. Осталось оно с бумагами явно неспроста, и после вероятно продаст.

Тем не менее, допустим мы верим в эту версию, тогда что будет с оценкой компании?

При продаже 25% акций за 5-6 рублей Интер-РАО получит 130-150 млрд. рублей кэша.

Фактически, с учетом FCF, компания будет обладать денежной позицией в 250-300 млрд. рублей.

Это настоящий энергетический Сургутнефтегаз. Сама эта денежная масса может генерировать огромный денежный поток находясь в банке.

В этом сценарии EV/EBITDA < 1,5

  1. “Сценарий Алёнки” , гашение казначейских акций. То о чем писали еще в 2016.
    http://eve-finance.ru/t/sekretnyj-plan-polucheniya-rosneftegazom-kontrolnogo-paketa-inter-rao/887


Акций будет 72,13 млрд. штук.

При цене в 5-6 рублей это дает капитализацию 360-430 млрд. рублей и EV/EBITDA = 3,0

Но зато сохраняется госконтроль, однако, в этом случае стратега привлечь будет трудно - пакет ФСК до блокирующего не дотягивает.

В любом случае мы исходим из того, что задача получить 50%+1 акция на Роснефтегаз в приоритете.

Оба сценария очень позитивны для акций, так как раскрывают внутреннюю стоимость казначейского пакета.

То есть чтобы компания с бумагами не сделала, все это позитивно.

  1. “Комбинированный вариант”.

Недостатки первого варианта мы указали.

Но и второй не совершенный, ведь нет блокпакета у стратега и нет контроля у Роснефтегаза.

Как могут пойти дела дальше и как совместить эти две несовместимых задачи?

Представим, что стратег Х выкупает 20% или около того у Интер-РАО капитал.

А Интер-РАО капитал следом выкупает на себя пакет ФСК.

Следом можно будет погасить акции, присоединив к Интер-РАО сам Интер-РАО капитал.

Тогда решаются две важные задачи:

а) Роснефтегаз пересекает 30% без оферты.

б) Иностранцы получают блокапакет.

  1. Опять же, мы считаем, что получение именно контроля Роснефтегазом более важно и логично.

Спрашивается зачем продавать иностранцу Х, даже если он очень хороший, 20% в Интер-РАО за 100 млрд. рублей, если потом его доля превращается в 1/4 и при этом внутри компании будут его же 100 млрд. рублей к дополнению к 150 млрд. общей кубышки (на тот момент)?

Поэтому, предположительно, никакого стратега не будет, а пакет ФСК, после варианта 2, в будущем перекочует на баланс Интер-РАО капитал 2 или что-то в этом духе.

Если и его погасить, то Роснефтегаз все равно не получит 50% акций, но очень близко подойдет к этому (а с учетом пакета Роснефти, которого нет на схеме получит его).

Продолжаем следить.