Новатэк как "акция роста"

31.01.2018, 13:08

Впервые купил Новатэк в свой мини-набор российских “акций роста”. Другие компании в данном портфеле - Тинькофф-банк, Трансконтейнер и Qiwi.

Думаю, что в Новатэке легко можно и 3 года просидеть. Сейчас очень хорошая точка входа в этот качественный актив. Отчет за 3-й квартал 2017 будет последним слабым отчетом у компании, после которого начнётся безостановочный рост выручки и прибыли за счет СПГ проектов.

Уверен, что ситуация будет развиваться по сценарию Магнита в начале 2010-х. Темпы роста выручки могут достичь 20-25%, прибыли 30-40% в год на протяжении ближайших 3-х лет против текущего p/e 12. Т.е. PEG 0.3-0.4, что очень недурно!

За счёт чего будет рост? Первая очередь 5.5 млн тонн в год Ямала СПГ запущена в декабре 2017. Цена на спг за год выросла с 6 до 10$ за МBTU. В одном миллионе тонн содержится 50 млн.МBTU, а значит примерно по текущим ценам $0.5 млрд (28 млрд. руб). Это примерно 150 ярдов руб. выручки за год с одной очереди. Сейчас Новатэк столько за квартал всего выручки зарабатывает. Вторая очередь на 5.5 млн тонн в конце этого года откроется, третья (тоже 5.5 млн. т) и четвертая (0.9 млн. т.) в следующем. Общий объем - 17.4 млн тонн, что по текущим ценам сравнимо с выручкой компании в этом году. Т.е. за 3 года выручка примерно удвоится, если я всё верно посчитал (проверяйте). Можете представить масштаб предстоящих перемен!

Ещё важнее понять эффект на прибыль - тут он на мой взгляд будет ещё мощнее за счёт:

— налоговых льгот (Ямал освобождён от НДПИ, налога на имущество, НДС на импортное оборудование, на треть снижен налог на прибыль). А как всем известно, в нефтегазе налоги это ключевой расход.

— остальных расходов, которые почти все фиксированные, а значит сыграет операционный рычаг.

В итоге себестоимость производства всего лишь 3$ за МBTU, что даёт очень отличную рентабельность, которая существенно выше, чем сейчас в целом по компании!

Стоимость проекта Ямал СПГ $27 млрд, что составляет 1.5 трлн. руб. по текущему курсу. Доля Ямала в EV всей компании составляет ~2/3 (!!!). Доля в прибыли пока 0%, а значит всё раскрытие стоимости впереди!

Следующий после Ямала СПГ, Арктик СПГ-2 не так скоро запустится. Но он будет еще больше по мощности (18.3 млн т. в год) и дешевле ($20 млрд), себестоимость будет еще ниже (около $2 за МBTU). Первая очередь в 2023 году. К тому моменту Новатэк сильно вырастет в размерах и будет готов к следующему рывку.

Из других плюсов стоит особо отметить прозрачность и нацеленность для создание акционерной стоимости (в России прям очень мало таких компаний и инвесторы это очень любят).

Из минусов:

  1. Что будет с ценами на спг дальше - никому не ведомо, особенно краткосрочно и среднесрочно. Долгосрочно всё позитивно, доля газа в энергобалансе растёт. Трубопроводы далеко не везде можно проложить, так что СПГ в любом случае будет нужен.

Цены на СПГ

Радует, что даже если по цене снова дойдем до уровня 5-6, проект будет оставаться прибыльным благодаря низкой себестоимости.

  1. Это нефтегаз и этим всё сказано. Моя нелюбимая отрасль, т.к. в ней куча отраслевых, регуляторных и политических рисков. Сюда же можно отнести и то, что Новатэк уже находится под санкциями.

  2. Традиционный бизнес не растёт, добыча на старых месторождениях падает. Значит есть чрезмерная зависимость роста бизнеса от одного проекта, что почти всегда плохо. Если случится какой-то форс мажор, падать будем очень быстро и очень сильно. Частично будет компенсировано M&A (внимательно смотрим на продажу газовых активов Алросы)

  3. У Новатэка только 51% в проекте Ямал, остальное - доли миноров, консолидация будет, но неконтрольные доли будут вычитаться из ЧП.