28.05.2016, 19:13
Решил сравнить компании отрасли.
Краткий сравнительный анализ.
Надо понимать что ФСК и Россети это не конкуренты, а дочка и мать. То есть сравнение по аналогии с металлургами не выйдет. Мне кроме как МТС-Система ничего в голову больше не приходит.
Причем вывести историческое соотношение неневозможно, так как поглощение ФСК случилось относительно недавно, то есть в 2013. Да раньше и не было никаких Россетей, это был Холдинг-МРСК.
До поглощения ФСК всегда стоили существенно дороже.
Мало данных, но известно, что ФСК обогнали Россети по рыночной капитализации во-втором квартале 2016.
В целом сетевые компании характеризуются очень низкими мультипликаторами, большой задолженностью и с недавних пор высокой дивидендной доходностью.
Я отдельно рассмотрю “две ФСК”, так как компания уже отчиталась за 1-й квартал 2016, что еще не сделали сестры и мать. Соответственно мы можем ожидать роста показателей и по ним, что вероятно будет позитивно оценено рынком.
По мультипликаторам P/E (важен из-за того что эти компании платят дивиденд из чистой прибыли) и EV/EBITDA видна невероятно низкая оценка отрасли.
Даже после ралли. Оптимизация инвестпрограммы и хорошие доходы приведут к сокращению долга. Из дочек привлекательно выглядят МРСК Волги и МРСК Урала. Они кстати, даже в тяжелые времена были в прибыли.
Здесь еще очень важный момент. У ФСК 18,57% акций Интер-РАО . Сейчас генерирующая компания стоит на бирже 200 млрд. рублей. То есть пакет ФСК стоит 37 млрд. рублей и вероятно подорожает.
В этом году возможен переход пакетов Интер-РАО из собственности Русгидро и ФСК в Роснефтегаз.
Таким образом в расчете EV ФСК и Россетей мы должны учитывать в уме и этот пакет, по аналогии с оценок РУСАЛА.
У ФСК это примерно 10% стоимости. Думаю в течении года госкомпании упростят владение акциями друг-друга, тем более есть поручение правительство продать непрофильные активы.
Я хотел сделать таблицу по дивдоходности.
| Прибыль РСБУ млн. руб. | Прибыль МСФО млн. руб. | Дивиденды млн. руб. | Дивиденд | Примечание | |
|---|---|---|---|---|---|
| МОЭСК | 9 246 | 12 630 | 6 317 | 0,1297 | 50% по МСФО |
| МРСК Центра | 909 | 881 | 455,9 | 0,0108 | 50,2% по РСБУ |
| МРСК Урала | 2 466 | 1 478 | 1 241 | 0,0142 | 50,3% по РСБУ |
| МРСК Волги | 242,9 | 1 268 | 230,7 | 0,00129 | 95% по РСБУ |
| МРСК СЗ | 644 | 815 | 407 | 0,004254 | 50% по МСФО |
| МРСК Юга | 149 | 687 | 142 | 0,002852693 | 95,3% по РСБУ |
| МРСК ЦП | 942 | 3414 | 942 | 0,00836360 | 100% по РСБУ |
| МРСК Сибири | -237 | 101 | 0 | 0 | не стали платить |
| МРСК СК | -1 637 | 6 110 | 0 | 0 | не стали платить |
| ТРК | 840 | 845 | 422,9 | 0,0962 | 50% по МСФО |
| Тюменьэнерго | 3 696 | 6 472 | |||
| Кубаньэнерго | 1 452 | 2 289 | 1 144 | 4,047105 | 50% по МСФО |
| Ленэнерго | -5916 | 143 | 0 | 0 | не стали платить |
| ФСК | 17 870 | 44 100 | |||
| Россети | - 18 214 | 81 600 |
Однако мне кажется это не так важно сейчас. Инвестор должен просчитать будет ли интересна отрасль при дивидендах в 25% по РСБУ? Что скажет правительство через год? Станет ли норма выплаты 25% по МСФО стандартом для госкомпаний? Продлят ли в связи с бюджетными проблемами норму в 50%? А пока к сожалению идея в сетях уже отыграна. Акции дочек выросли. Осталась только интрига в понедельник.
С другой стороны отчет того же ФСК показывает что 2016 может стать существенно лучше чем сильный 2015.
Если удачно продадут свой пакет в Интер-РАО и будут работать в том же темпе, то долг/EBITDA упадет к 1 и тогда на акции будет спрос. То есть из всех дочек Россетей я бы держал именно ФСК, в том числе из-за того что у них есть пакет в Интер-РАО и рынок его не видит. Плюс с прибылью все прозрачно, это операционная компания.
Почему рынок дает премию к Россетям? Потому что более понятен принцип монетизации. Большая ли сейчас премия и оправдан ли шорт ФСК, лонг Россети? Если не думать о дивидендных факторах то нет. Однако в понедельник все может быть.
Что касается самих Россетей. Улучшение мультипликаторов вряд ли позволит им сильно упасть, но для роста нужно что-то еще. Плюс free-float относительно низкий и это отваживает институционалов.
Допустим не будет дивидендов в понедельник или допустим даже что они были и их выплатили. Интересны ли дальше Россети для инвестора?
- Делеверидж. Продажа дочкой Интер-РАО плюс продажа сбытов, плюс выплаты за счет свободного денежного потока. Долг может упасть к 400 млрд. за год. Если это трансформируется в рост капитализации, то уже неплохо.
- Было здорово если бы со следующего года сработала норма в 25% прибыли по МСФО (а может и 35% или 50%) на дивиденды всех госкомпаний.
Если Россети заработают 90 млрд. рублей, то дивиденды составят 0,114 рубля. Уже неплохо.
-
Приватизация дочек Россетей не на повестке дня, а между тем это скрытый драйвер.
-
Витает план перехода на единую акцию. Холдинг выигрывает, так как стоит дешевле суммы дочек.
На самом деле вышеперечисленные события могут затянутся еще на год, но это все равно предполагает рост акций минимум до 1 рубля или на 57%. То есть при консервативном сценарии ожидаю плюс 57% за два года с небольшими рисками.
Если же считать дивиденды за 2016 по действующей дивполитике, 25% прибыли по РСБУ и только от дивидендов дочек, то доходность за 2016 выходит в районе 0,034 рубля или 5%, что очень скромно.