Daily Journal ( DJCO )
В 1969-70 годах Баффетт наблюдал очередную безумную дороговизну фондового рынка и не мог найти ни одной идеи для инвестиций, даже облигации, арбитраж и «сигаретные окурки» его не возбуждали. И тогда Уоррен приостановил все свои партнёрства, начав возвращать вкладчикам их деньги. Пауза продлилась больше полутора лет, и только в 1972-м он вернулся, увидев надвигающуюся на биржи грозу. При тогдашней высокой инфляции долгое сидение в кэше было губительно и Баффетт начал закупаться, понимая, что выбрал не самый удачный момент, но всё равно предпочёл пересидеть грозу в акциях, хоть и с бумажными убытками. Один из восьми своих идеальных выстрелов, которые принесли сотни тысяч процентов накопленной прибыли, Уоррен совершил в 1973-м, купив газету «The Washington Post» (платный рекламный мост). К 1976-му фондовый рынок устаканился и газета превратилась в дойную корову по дивидендам и котировочную ракету.
Наблюдая за этим успехом, едва спасшийся от банкротства Мангер решил его повторить. В 1977-м он приобрёл газету «The Daily Court Journal» (Журнал ежедневных судебных заседаний в Лос-Анджелесе), а впоследствии создал на её основе холдинг, докупив ещё девять газет в Калифорнии и Аризоне.
Основные темы – жизнь (да-да, скандалы, интриги, расследования и подозрения), судебные процессы и решения в Калифорнии и Аризоне, реклама, вакансии, недвижимость, а также обязательные к опубликованию юридические уведомления (о смерти и наследстве, регистрации и присвоенные названия компаниям, о продаже имущества через доверенных лиц, о правительственных слушаниях, банкротствах, аукционах заложенного имущества, юридических запретах и т.д.). Таким образом, ключевыми рекламодателями являются частные компании и доверительные управляющие, связанные с недвижимостью, госучреждения, юридические конторы (особенно адвокаты и нотариусы), а также физлица, которые в этом всём замазаны или стремятся замазаться.
Ещё Мангер накупил специализированные бизнесы, чтобы создать из них технологическую дочку — Journal Technologies, — производящую ПО для судов первой и апелляционной инстанций, а также всех органов, связанных с судебными системами, включая прокуратуру, госзащитников, отделы пробации (надзора за вышедшими из тюрьмы) и следственные комитеты в США, Канаде и Австралии. Соответственно, на сайте компании можно/нужно оплачивать дорожные сборы и штрафы 42 штатов Америки, а также подать документы в суды в электронном виде.
Почему-то мне тут же вспомнилась Axon Enterprise (AXON), которая впендюривает всей американской полиции шокеры и видеокамеры.
В общем, юрист Мангер очень долго сидел на удобном юридическом платном мосту, пока интернет не начал добивать бумажный газетный бизнес. Никаких интересных траекторий доходы, активы, эффективность и цена акций Daily Journal (DJCO) не показывает, зато интересное случилось в кризис 2008-9.
инвестиции Daily Journal 2001-15
Пока Чарли с Уорреном в тот кризис закупали в портфель Berkshire Hathaway акции Goldman Sachs и General Electric, сам Мангер, благодаря председательству в дочерней Wesco Financial, очень хорошо понимал результаты других принадлежащих ей банков — Wells Fargo и US Bancorp, — а также эффект включённого ещё тогда печатного станка ФРС.
В итоге, по аналогии с Berkshire Hathaway, в 2009-м Daily Journal начала направлять все свободные средства на покупку сторонних успешных бизнесов: прямо сейчас в её портфеле три американских банка [Bank of America (BAC), Wells Fargo (WFC), U.S. Bancorp (USB)], АДР-ки пятой в мире сталеварной компании из Южной Кореи POSCO (PKX), а также Alibaba (BABA).
С 2009-го года на эти покупки было потрачено чуть более $103 млн., а сейчас эти ценные бумаги стоят ≈$350 млн. В общем, 15% капитала Мангера закопано тут, зато не надо сверяться с мнением Баффетта.
Чарли уже 98 лет, но он продолжает председательствовать в совете директоров, а одновременно генеральным и финансовым директором, плюс главбухом там пашет Джеральд Зальцман, которому всего 82 года.
Как и на ГОСА Berkshire Hathaway, на ГОСА Daily Journal постоянно приходят не только соакционеры и журналисты, но и обычные люди, обожающие слушать ещё одного титана долгосрочного инвестирования.
ГОСА Daily Journal 2022
Вопрос: Как Daily Journal будет управлять своим портфелем после того, как Чарли отойдёт от дел?
Мангер: Я буду справляться с этим, пока могу, а, когда меня не станет или я буду достаточно слаб, мы найдём кого-нибудь другого, чтобы продолжать это.
Вопрос: Являясь акционером Daily Journal более 20 лет, я ценю качество руководства и развитие бизнеса. В годовом отчёте за 2021-й год отмечено, что перспективы программного обеспечения сейчас кажутся особенно интересными, не могли бы Вы изложить эту мысль подробнее.
Мангер: Интересно, что суды всего мира находятся в каменном веке и нет никаких причин, по которым юристы должны ехать по пробкам для подачи небольшого ходатайства. Всё это давно нужно делать через Zoom и его подобия, а подача документов обязана осуществляться в электронном виде, так что открывается большой рынок для автоматизации судов и он находится на ранней стадии. Хорошая новость — он огромный, а плохая – он очень медленный и трудный из-за бюрократических препонов для внедрения нового ПО.
Вопрос: В январе Джефф Гундлах заявил: «На данный момент Китай не пригоден для инвестиций. Никогда не инвестировал туда ни в лонг, ни в шорт. Я больше не доверяю отношениям между США и КНР и думаю, что вложения в Китай могут быть конфискованы, такой риск есть».
Очевидно, имея значительные китайские инвестиции, Вы так не считаете. Объясните, пожалуйста, почему?
Мангер: Конечно, только будущее определит, кто окажется прав. Но Китай — большая современная страна, там огромное население и модернизированная экономика. Мы проинвестировали туда, потому что можем получить больше доходности с учётом запаса прочности, чем в США. Ведущая венчурная американская компания (Sequoia Capital) приняла такое же решение, как и мы.
Я сочувствую Гундлаху — он нервничает и не обязан присоединяться к нам. У разных людей разные мнения: я, например, отношусь к России так, как он относится к Китаю — я не инвестирую в российское, поэтому не могу критиковать его точку зрения, и просто пришёл к другому выводу.
Вопрос: Чарли, Вы с Уорреном занимаетесь концентрированными инвестициями с 50-х годов, многие из которых стали прибыльными, но что ещё более впечатляет — ни одна из них не привела к значительным потерям и ни один из вас не потерял больше нескольких процентных пунктов собственного капитала (спрашивающий явно очень плохо знает их историю).
Daily Journal недавно проинвестировала большую часть своего капитала в Alibaba, для чего даже взяла дополнительный займ $40 миллионов. Почему Вы уверены, что эта инвестиция не приведёт к существенному обесцениванию капитала Daily Journal и не снизит способность компании развивать направление ПО?
Мангер: Конечно, когда вы инвестируете в ценные бумаги, то рискуете, что они упадут в цене и вы потеряете деньги. А, если держите обесценивающиеся валюты, теряете их покупательную способность. В конечном итоге мы предпочитаем риск обладания, а не риск избегания, и не возражаем против небольшого долга.
Вопрос: Мы, будучи акционерами Daily Journal, точно владеем акциями Alibaba? Имеем ли мы законное право собственности на её бизнес или оно «размыто» (из-за каймановой материнской прокладки)?
Мангер: Покупая Alibaba, мы получаем своего рода дериватив. Поскольку среди цивилизованных стран существует разумная честность, мне этот риск не кажется таким уж большим.
Вопрос: Китайским компаниям могут запретить вести бизнес на Западе и в некоторых азиатских странах по нескольким причинам. Во-первых, это проблемы с безопасностью. Во-вторых, потенциальной конфликт из-за Тайваня. В-третьих, неспособность соответствовать западным стандартам бухучёта. И, в-четвёртых, проблемы с правами человека.
Учитывая всё вышеперечисленное, почему такие умные люди, как Мангер и Баффетт, всё равно рассматривают возможность инвестирования в китайские компании?
Мангер: Очень просто. Мы получаем там больше преимуществ на каждый вложенный доллар.
Вопрос: Хотя финансовые показатели и кажутся устойчивыми, не беспокоит ли Вас политическое давление со стороны китайского правительства?
Мангер: Китайское правительство беспокоит всех капиталистов мира гораздо больше, чем раньше, и, конечно, нам это не нравится. Хотелось бы, чтобы отношения с китайцами были намного лучше.
Что плохого случится, если мы будем более близки и у нас появятся хорошие друзья среди китайцев? И, наоборот, кто, чёрт возьми, будет нам мешать?
Конечно же, мы должны подружиться и научиться ладить с людьми, у которых другая система управления. Нам нравится наше правительство, потому что мы к нему привыкли и у него есть преимущества личной свободы. Но Китай никогда не смог бы устроить свою жизнь с таким правительством, как наше. Они предотвратили рождение 500-600 миллионов человек, просто измеряя менструальный цикл у женщин, когда они приходили на работу, и делая аборты тем, кому не разрешалось иметь детей.
Подобное невозможно в США, но это, действительно, нужно было сделать – и они сделали. Не надо критиковать Китай, у которого ужасные проблемы, только по тому, что он не такой, как Америка.
Некоторые вещи они делают лучше, и они должны нравится нам, а мы должны нравиться им. И я абсолютно уверен, нет ничего более безумного, чем разжигание недовольства по обе стороны океана.
Вопрос: Как будет решена ситуация на Украине?
Мангер: У меня нет никакого понимания, которое было бы лучше, чем у других. Большинство таких вещей в наши дни, когда стороны имеют огромное количество водородных бомб, решаются мирно, потому что альтернатива ужасна. Так это работало до сих пор и, надеюсь, так будет дальше.
Мы живём в ядерном мире и у нас долгое время не было мировых войн из-за нового оружия, что стало благословением для человечества. Но время от времени это же оружие заставляет нас нервничать. Довольно безответственно, когда лидеры нагнетают напряжённость из-за пограничных инцидентов и тому подобного.
Вопрос: Вы сказали, что мы должны сотрудничать с Китаем. Беспокоит ли вас, что Россия уже сотрудничает с ним и эти отношения становятся намного ближе?
Мангер: Трудно придумать что-то глупее, но обе стороны поступают именно так. Политические лидеры (США и Китая) с каждой стороны пытаются навязать свою позицию избирателям, показывая, насколько они суровые. Это огромная глупость.
Вопрос: Alibaba входит в топ-3 Вашего портфеля, но сейчас она дешевле американских аналогов, вроде той же Amazon, которая в три раза дороже по P/E. Именно такую скидку должны искать американские инвесторы при инвестировании в китайские акции, учитывая политику, намёки регуляторов и риск структуры собственности? И почему Баффетт не покупает Alibaba?
Мангер: Уоррен, как и многие другие умные люди, любит вкладываться туда, куда удобно лично ему. Почему-то мне в Китай инвестировать комфортнее. Есть множество вещей, которые ненавижу, и просто не связываюсь с ними. Думаю, старина Уоррен заслужил право свободно распоряжаться своими деньгами. Это нормально, когда есть нечто, с чем вы просто не хотите возиться, например, криптовалюты.
Alibaba уже стала чем-то, вроде Apple или Alphabet, а конкуренция в электронной коммерции вырастет ещё больше, даже для крупных интернет-ритейлеров.
Вопрос: Криптовалюты — это класс активов общей стоимостью $2 триллиона. Готовы ли Вы признать, что всё же упускаете здесь возможности?
Мангер: Я точно не инвестирую в крипту и считаю её аналогом венерического заболевания, не достойным даже презрения.
Другие же считают биток новой модной технологией и приветствуют валюту, которая так удобна для вымогательства, похищения людей, уклонения от налогов и других грязных дел. Любой может создать собственную крипту, и это безумие. Поэтому я желаю, чтобы подобное немедленно запретили, и восхищаюсь китайцами, уже сделавшими это. Они поступили мудро, а мы глупы.
Вопрос: Вы предупреждали о пороках криптовалюты в прошлом, но как тогда отнесётесь к запуску цифровой валюты федеральной резервной системой? Это пойдёт на пользу или же принесёт только вред прочности и устойчивости наших рынков?
Мангер: Нет-нет, ФРС давно бы эмитировала криптодоллар, если бы нуждалась в нём. У нас уже есть цифровая валюта, которая называется банковский счёт, а все банки давно интегрированы с ФРС. Это единственная американская цифровая валюта, которая мне нравится.
Вопрос: Два года назад, на такой же встрече, Вы предсказали, что грядёт много неприятностей из-за безумных сделок, и мы увидели ≈860 SPAC-ов, IPO Rivian (RIVN) и Robinhood (HOOD), а также феномен GameStop (GME). Уверен, Вы по-прежнему придерживаетесь своего мнения. Интересно, а какая из этих историй за последний год понравилась Вам больше всего?
Мангер: Конечно же, огромный short squeeze (когда розничные покупатели совместно выдавили шортящие хедж-фонды), в том числе по GameStop. Плюс безумия в биткоинах.
Венчурные компании слишком быстро накачивают такие истории деньгами, да и в других формах прямых инвестиций уже переизбыток венчурного капитала. В итоге фондовый рынок превратился в игорный дом, как для лудоманов, так и для долгосрочных инвесторов, и выходит из-под контроля.
Если бы я был диктатором, обязательно ввёл какой-нибудь налог на краткосрочную прибыль, чтобы снизить на биржах ликвидность и бессмысленный азарт.
Подобное безумие в 1920-е привело к Великой депрессии, а она привела к Гитлеру: всё это очень серьёзно и ужасно. Пока что побеждает лудомания.
Вопрос: Вы сказали, что сейчас мы находимся в большом пузыре. Можно узнать о нём подробнее и что будет дальше?
Мангер: Уверен, в конце концов все эти безумные сделки приведут к огромным неприятностям, так это обычно работало в прошлом. Но, когда это произойдет и насколько всё будет плохо, не могу сказать.
Вопрос: В наши дни на рынке доминируют графики, теханализ и искусственный интеллект, а старый метод оценки по Грэму давно мёртв. Что думаете об этом?
Мангер: Этот метод никогда не умрёт! Получить больше стоимости, чем заплачено – вот что такое инвестиции. Если хотите добиться успеха, Вы должны всегда получать больше, чем отдаёте.
Ныне полно дураков, которые вообще не знают, что они покупают, для них есть просто какая-то котировка. Вспомните о прошлых неадекватных бумагах и как они надували гигантские пузыри в конце 1920-х и далее.
Вопрос: Считаете ли Вы вероятным значительное повышение процентных ставок в ближайшие десятилетия, как было в 1950-80?
Мангер: Это очень сложный вопрос. Когда мы печатаем деньги (а это делают все страны), то выходим на новую территорию с точки зрения размера. Таким образом японцы выкупили не только большую часть своего долга, но и большую часть казначейских облигаций ФРС. Представляете, сколько денег они заработали?! А ведь там до сих пор нет высокой инфляции, хотя Япония — большая страна и одна из самых замечательных цивилизаций в мире. Огромная эмиссия денег не привела к ужасным последствиям.
В Японии было 25 лет застоя и, если честно, уровень жизни не сильно улучшился. Не думаю, что это произошло из-за их макроэкономической политики, а скорее из-за ужесточения конкуренции их экспорта с китайским и корейским.
В любом случае происходящее сейчас странно и никто не знает финала. В Японии моноэтническое стареющее население и не так много молодёжи, а вот в США ужасная напряжённость, и управлять страной с такими разными национальностями и группами гораздо сложнее.
Мы приближаемся к ужасным проблемам, но, надеюсь, они ещё далеко.
Вопрос: Что сейчас думаете об инфляционной среде и сравните, пожалуйста, нынешнюю ситуацию с 70-ми?
Мангер: Когда в семидесятые (бывший глава ФРС) Волкер довёл процентную ставку до 20%, происходил ужасный спад. Он длился долго, а люди испытали очень много агоний. Надеюсь, мы больше никогда в подобное не попадём.
Условия, позволившие Волкеру провернуть такое без вмешательства политиканов, были очень необычны, и задним числом я признаю, что он сделал всё правильно. Однако, наши нынешние политики точно будут против новой жести в экономике с последующей рецессией.
Уверен, новые проблемы будут отличаться от старых. Подумайте обо всех латиноамериканских странах, которые печатают слишком много денег. Сейчас они якобы становятся сильными, но аналогии легко просматриваются по Платону: в ранних великих демократиях городов-государств один гражданин имел один голос, а затем, довольно скоро, появлялась демагогия и демагогами становились все. В итоге демократии пришёл каюк.
Это не было фантазией Платона: он точно описал происходившее в Греции, а сейчас мы наблюдаем подобное в Латинской Америке. И мы не хотим туда идти, по крайней мере, я точно не хочу.
Вопрос: Говорят, что из-за чрезмерных монетарных фискальных стимулов в последние два года была зафиксирована самая высокая инфляция за 40 лет. Согласны ли Вы с таким тезисом и придётся ли нам заплатить ещё более высокую цену, если ФРС попытается вернуть инфляцию под свой контроль?
Мангер: Во-первых, я согласен, что мы провернули что-то довольно экстремальное и не понимаем, насколько серьёзными будут проблемы. Как в Японии или хуже?!
Мы флиртуем с серьёзными неприятностями, но некоторые из наших страхов явно преувеличены: Япония всё ещё существует, как полноценная экономика.
У нас есть куча долгов, а мы расплачиваемся по ним околонулевыми процентами, да и денежная масса увеличивается – это похоже на рай. Но, когда вещи становятся такими соблазнительными, государство обязательно будет всем злоупотреблять.
Вопрос: Как всё это будет происходить и что доступно индивидуальным инвесторам, помимо владения качественными акциями, чтобы оптимально справляться с негативным воздействием инфляции?
Мангер: Может случиться так, что придётся выбирать наименьшее зло из множества негативных вариантов. Великий урок, преподанный мне жизнью, состоит в том, что вся эта проклятая диверсификация вообще не нужна. Достаточно иметь всего четыре хороших актива, а портфель из двадцати позиций вряд ли изменит ситуацию в лучшую сторону.
Вопрос: Сколько Berkshire Hathaway потратила на покупку доли в Activision и есть ли новая информация о судьбе заявки Microsoft (на поглощение)?
Мангер: У меня нет комментариев по этому поводу, кроме того, что мне очень нравится (увольняющийся гендиректор) Бобби Котик (которого обвинили в сексуальных домогательствах и оскорблениях). Он один из самых умных руководителей, известных мне.
Игры останутся с нами надолго, но опять же я из старой гвардии и мне не нравится, когда кучка зависимых молодых мужчин по 40 часов в неделю играет в игрушки по телевизору.
Вопрос: Есть ли у метавселенных будущее или это аналог биткоинов?
Мангер: Даже без всяких метавселенных существующие технологии от Activision и множества других компаний стали очень значительными. Некоторые игры являются социальными, а другие — очень странными. Вы действительно хотите, чтобы какой-то пацан 40 часов в неделю бегал с автоматом по телевизору? Я категорически против, хотя многие игрушки безобидны.
Вопрос: Недавно назначенные чинуши обязались придерживаться агрессивного подхода в применении антимонопольного законодательства. Считаете ли Вы, что есть необходимость в новом антимонопольном законе или более строгом контроле крупнейших технологических компаний?
Мангер: Мне нравится, что у нас есть сильные национальные чемпионы, и другие страны тоже гордятся своими. Так что в конце концов большой масштаб — это не плохо. Не хочу, чтобы в интернете доминировали иностранцы, мне нужны сильные американские компании, которые хорошо зарекомендовали себя в мире. Поэтому меня не так сильно беспокоят аспекты антимонопольного регулирования интернета, как Вас. Но нет никаких сомнений, что гламтех скоро получит намного больше нападок со стороны президента и правительства.
Вопрос: Вы заявляли в прошлом, что США должны сохранить всю добычу нефтегаза внутри страны и дать остальному миру истощить запасы других экспортёров. Вы всё ещё придерживаетесь этого мнения? И что скажете про позицию президента Байдена по добыче нефти и газа в США, учитывая его запрет строительства трубопровода Keystone XL и сворачивание бурения на федеральных землях? Это просто уступка зелёному переходу? Будет ли у нас когда-нибудь стабильная зелёная энергетика, учитывая проблемы ветроэнергетики, которые мы видели в Европе? И верите ли Вы, что ВИЭ заменят угль и нефть?
Мангер: Об этом можно много говорить. У нас полно возобновляемой энергии, которую мы получаем от солнца и ветра и которая стала довольно конкурентоспособной.
Я за то, чтобы сохранить углеводороды, а не использовать их, как можно быстрее. Все новые мощности стали настолько эффективными, благодаря солнечной и ветровой генерации.
Если бы не проблема глобального потепления, я бы поддержал именно то, что сейчас делает правительство, поощряя развитие ВИЭ. Это разумно, поскольку сберегает нефть, которая имеет огромное применение — это и удобрения, и продукты химии, и т.д. И не возражаю против того, чтобы значительная часть этого драгоценного материала оставалась в земле, это хорошее место хранения.
Также я отношусь к чернозёму Айовы, который считаю национальным достоянием, и возражаю против отправки его в Африку. Не желая как можно быстрее израсходовать всю нефть, мне нравится идея сохранения природных ресурсов. Это очень необычное мнение, но оно моё, и я очень воодушевлён тем, сколько возобновляемой энергии мы сможем получать от солнца и ветра.
Очень удивлюсь, если глобальное потепление окажется таким же страшным, каким его рисуют сейчас. Температура земли повесилась всего на один градус Цельсия примерно за 200 лет, хотя было сожжено чертовски много угля и нефти. Реально ли это так плохо, как говорят армагедонщики?!
