Мои обломы осени 2010

ivan · April 22, 2018, 10:43am

Рейтинг спекулятивно-стратегических ожиданий от купленных акций, которые принесли разочарования и убытки

Пришло время рассказать о моих собственных обломах минувшей осени. Они не столь впечатляющи, как те, которые участвовали в общем хит-параде, — об этом я писал в прошлом номере. Тем не менее собственные разочарования нанесли чувствительный щелчок по моему зазнавшемуся носу.

IV место

Банк «Ярославич»: тысячерублевка, порванная надвое

Суть истории довольно подробно описана в предыдущих номерах журнала. Однако, понимая, что далеко не все читатели нынешнего номера могли ознакомиться с ней полностью, вкратце напомню суть дела.

Завязка. На бирже ММВБ торгуются акции особенно ничем не примечательного банка «Ярославич». Собственный капитал около 100 млн руб., а капитализация — 120 млн руб. при цене акции 485 руб. За девять месяцев 2010 года он заработал 3 млн руб. Его бумаги входили в расчет индекса «ММВБ — финансы», но прошедшей осенью их оттуда исключили из-за маленького free float.

Все было тихо-спокойно, но 8 сентября 2010 года президент и вице-президент банка «Ярославич» Татьяна Щеголева и Румия Буршилова соответственно продали крупные пакеты акций этого банка жене нынешнего председателя совета директоров Домогатской Ирине Валентиновне, которая увеличила свою долю с 15,86 до 86,36% уставного капитала.

Ирина Домогатская — не случайный владелец: в декабре 2009 года она купила 5% акций, а затем участвовала в допэмиссии «Ярославича». Так как ее доля превысила 75%, она была обязана в соответствии с федеральным законом «Об акционерных обществах» предложить остальным акционерам выкупить их акции «Ярославича» — сделать оферту. Выкуп должен проходить по максимальной из двух величин: по цене покупки доли у коллег по банку либо по средневзвешенной цене за последние шесть месяцев на ММВБ (в РТС сделок по бумагам «Ярославича» никогда не было).

Неизвестно, по какой цене госпожа Домогатская купила контрольный пакет. Я предположил, что не менее 400 руб. за акцию, так как именно по такой цене была размещена допэмиссия банка «Ярославич» в конце 2009 года. Но, вероятнее всего, она составила даже больше 400 руб., так как странно было бы продавать контрольный пакет банка дешевле собственного капитала. Кроме того, ценовые ориентиры при продаже банков есть. Например, ВТБ покупает пакет акций в Транскредитбанке за два капитала.

При оценке в два собственных капитала цена акции банка «Ярославич» должна была составить 790 руб. за штуку. Средневзвешенная цена за шесть месяцев была равна примерно 450 руб.

Интересно, что продавшие свои акции Татьяна Щеголева и Румия Буршилова расстались с ними не полностью, а оставили себе по 0,1253% акций каждая. Возник вопрос: почему?

По информации эмитента, на ММВБ обращается всего лишь около 6% КБ «Ярославич» на общую сумму менее 8 млн руб. (остальное у Ирины Домогатской, топ-менеджеров и других акционеров), поэтому я предположил, что котировки акций могут разогнать, чтобы продать их по обязательной оферте еще дороже.

Втайне я мечтал о цене 1000 руб. за акцию — это было бы символично, так как именно город Ярославль изображен на тысячерублевой купюре.

Развязка. Ирина Домогатская не сделала обязательного предложения в обозначенный законом срок, который истек в середине октября 2010 года, вполне возможно, что и не собирается. Вот так виртуальные 1000 руб. превратилась в реальные 500 руб. за акцию (половинку тысячерублевки), и каких-то особых оснований для движения бумаги вверх не видно.

В одном из прошлых номеров D’ я приводил образец жалобы в Федеральную службу по финансовым рынкам на то, что крупные акционеры не выставляют в срок обязательное предложение о приобретении бумаг у миноритариев. Но даже если ведомство чудом заставит Ирину Домогатскую исполнить закон, то это событие произойдет не ранее середины 2011-го. Поэтому я смело причисляю акции банка «Ярославич» к обломам осени 2010 года.

III место

ОАК: нелетная погода

Завязка. Когда я в конце 2009 года давал интервью D’ , то утверждал, что буду держать акции Объединенной авиастроительной корпорации (ОАК) до момента IPO, которое должно было состояться в конце 2011-го. Тогда я покупал акции по 30–32 коп. за штуку, а сейчас, в декабре 2010 года, они стоят 44–45 коп.

Примечательно, что номинальная стоимость акции — 1 руб., поэтому цена на IPO не может быть ниже. Соответственно, при взлете стоимости бумаги до 1 руб. я мог бы заработать более 200% за два года. Однако в 2010-м на рынке заговорили о переносе размещения на 2012 год, впрочем, без всяких документальных подтверждений, что и сдерживало рост акции.

Развязка. Осенью 2010 года правительство и президент России заявили о планах масштабной приватизации. В программу на 2011–2013 годы включены акции «Роснефти», «Русгидро», ФСК ЕЭС, «Совкомфлота», ВТБ, Сбербанка, РЖД, «Росагролизинга» и Объединенной зерновой компании. В отношении же ОАК планы правительства, похоже, поменялись: в 2011–2013 годах корпорация проводить IPO не будет. По крайней мере, ни в одном общедоступном списке приватизируемых активов на ближайшие три года ОАК не числится. Поэтому вожделенного 1 руб. за акцию можно ждать еще долго.

Опять же, ценовое ралли в металлах, спровоцированное масштабной программой ФРС по выкупу активов в США, тяжело долбанет по и без того слабому отечественному авиастроению.

В итоге присуждаю ОАК третье место в списке моих собственных обломов осени, так как я хотя и заработал на акциях, но продержал бумаги чересчур долго, поддавшись ложным надеждам.

II место

«Южный Кузбасс» пока «идет на юг»

Завязка. Я покупал акции «Южного Кузбасса» еще весной, исходя из принципа «покупай компанию, которая будет методично улучшать свои финансовые показатели». И действительно, цена на уголь росла из квартала в квартал, соответственно, увеличивались выручка и чистая прибыль. Вторым драйвером роста акций я считал возможное IPO «Мечел-майнинга» , который владеет более чем 94% акций «Южного Кузбасса». В состав «дочки» «Мечела», которая объединяет его горнодобывающие активы, входят Коршуновский ГОК, «Якутуголь», «Эльгауголь» и «Южный Кузбасс». Это IPO должно было состояться еще в 2008 году, но сначала к генеральному директору «Мечела» Игорю Зюзину пришли «доктора», а затем ко всем нам пришел кризис, и уже стало не до IPO. Лишь бы выжить.

Весной 2010 года об IPO заговорили с новой силой, так как уже осенью должны были начать добычу угля на Эльгинском месторождении и на это требовались средства. Привлечь на IPO, как обычно, планировали какие-то заоблачные деньги, оценивая «Мечел-майнинг» в $10 млрд. Пока же суммарная капитализация торгуемых на биржах активов «Мечел-майнинга» составляет всего $2 млрд. Так что до $10 млрд акции нужно еще гнать и гнать, но весной 2010 года все было серьезно: «Мечел-майнинг» провел допэмиссию, и существовала вероятность перехода всех компаний холдинга на единую акцию. Но позднее оказалось, что допэмиссия имела другие цели. Взамен новых акций «Мечел», грубо говоря, внес в «Мечел-майнинг» новый актив — американскую компанию Bluestone Coal Group. Все это происходило через дочерний голландский кооператив, но суть от этого не менялась. Поэтому уже летом слухи об IPO затихли.

А вот «Южный Кузбасс» продолжал демонстрировать взрывной рост финансовых показателей. Частично это связано с аварией на «Распадской», после которой покупатели угля пошли за ним в «Южный Кузбасс», и по итогам девяти месяцев нарисовалась следующая картина:

— чистая прибыль «Южного Кузбасса» по итогам 2010-го станет рекордной за всю его историю и превысит 10 млрд руб.;

— по итогам года при цене акции 1,3 тыс. руб. мы получим P/E, равный 4 или ниже, что является наилучшим показателем в угольной отрасли России;

— компания стала лидером по добыче коксующегося угля в России, потеснив «Распадскую».

Подробнее об этих фактах с выкладками и таблицами я писал в предыдущих номерах D’ . А буквально на днях появилось сообщение о том, что « Южный Кузбасс» за десять месяцев увеличил добычу угля на 48% и вышел на докризисный уровень (7 млн тонн), что, в общем, эти выкладки еще раз подтверждает. Но появился еще один факт, который ввергает меня в ступор ( см. таблицу 1 ).

За полгода 2010 года структуры «Мечела» скупили 1,34% акций «Южного Кузбасса», то есть 28% всего free float. А цена его акций не выросла! Эта загадка не дает мне спокойно спать и ломает всю картину мира. Как жаль, что я не «аналья», иначе все и всем быстро бы объяснил. При этом «Распадская» все устремляется вверх и уже находится недалеко от исторических максимумов.

Развязка . Ее еще не было. Трудно представить, что акция «Южного Кузбасса» упадет в цене ниже 1,1 тыс. руб., но роста котировок как не было, так и нет. С конца мая цена колеблется на уровне примерно 1,2–1,3 тыс. руб., изредка взрываясь и тут же сползая обратно. У некоторых спекулянтов есть такие понятия, как «пойти на север» (вырасти) и «пойти на юг» (упасть), поэтому пока «Южный Кузбасс», как будто оправдывая свое название, скорее идет на юг, чем на север. Но чего же от него ждать?

16 ноября информагентства передали слова старшего вице-президент по финансам компании «Мечел» Станислава Площенко о том, что во второй половине 2011 года «Мечел-майнинг» все-таки может провести IPO в Лондоне, Нью-Йорке или Гонконге. Аналог этому событию есть: можно посмотреть на Красноярскую ГЭС («дочка» «Евросибэнерго»), акции которой перед IPO материнской компании выросли с 60 до 210 руб. за штуку. Думаю, что при free float 3,5% «Южный Кузбасс» может расти очень хорошо. Как вариант для диверсификации — если вы верите в то, что рынки в 2011 году не упадут и IPO «Мечел-майнинга» состоится, — можно еще докупить Коршуновский ГОК, так как заранее не знаешь, перейдут ли компании на единую акцию и какую из них оценят лучше.

Второе место среди своих обломов отдаю «Южному Кузбассу», потому что это не спекулятивное, а фундаментальное разочарование осени, которое по воздействию сильнее.

I МЕСТО

«Разгуляй»

Завязка. За покупку акций сельскохозяйственной группы «Разгуляй» в марте 2010 года свидетельствовали следующие факторы.

Акция, которая стоила 55 руб., в 2009 году выросла не сильно и находилась гораздо ближе к историческому минимуму (26 руб.), чем к максимуму (228 руб.). И это при том, что стоимость сахара, одного из ключевых источников доходов холдинга, находилась недалеко от локальных максимумов.
«Разгуляй», в отличие от многих других компаний («Аркада», «Агрика», «Держава»), хотя и не исполнил вовремя обязательства по своим облигациям, зато нормально реструктурировал долг и, главное, вовремя выплачивал деньги по новому графику погашения.
Отношение годовой выручки к капитализации «Разгуляя» находилось на минимуме по отношению к другим агрохолдингам, котирующимся на биржах. Получалось, что ситуация, когда выручка агрохолдинга равна его капитализации, нормальна. Единственное исключение кроме «Разгуляя» показывала «Пава». При выручке примерно 4 млрд руб. ее капитализация составляла 1,35 млрд руб. Но «Пава» — это в основном только продажа муки и круп, в отличие от «Разгуляя», который производит сырье, перерабатывает его и продает (это и сахар, и зерно, и крупа). Также компания владеет землей площадью 500 тыс. гектаров.
Стало известно, что американский банк State Street Bank and Trust Company увеличил долю в «Разгуляе» с 5,27 до 10,56% акций. Американский банк может ошибаться, но его первые покупки акций российской компании начались в марте 2009 года, когда цена была на историческом минимуме, и после этого котировки бодро пошли вверх.
Самое главное — сопоставимая с «Разгуляем» по размеру выручки группа «Русагро» собиралась провести IPO, оценивая свою капитализацию в $1 млрд. Ее выручка за 2009 год составила около 25 млрд руб., «Разгуляя» — 30–31 млрд руб. А позднее организаторы IPO стали оценивать компанию еще дороже — в $1,3–1,67 млрд.

Соответственно, я считал, что в преддверии IPO «Русагро» котировки акций «Разгуляя» могут вырасти в цене, приближаясь по сравнительным коэффициентам к коэффициентам «Русагро». Капитализации $1 млрд «Разгуляй» достигал при цене примерно 190 руб. за акцию. Из негативных факторов я видел, пожалуй, только долг 26 млрд руб., но «Разгуляй» планомерно превращал его из краткосрочного в долгосрочный, получив кредиты ВТБ и ВЭБа.

На волне оптимизма и ожидаемого IPO «Русагро» котировки акций «Разгуляя» в апреле 2010 года в моменте достигали 67 руб. за штуку. Но 13 мая 2010 года случилось страшное: из-за невысокого спроса «Русагро» отложило IPO, перенеся его на более поздний срок. Акция «Разгуляя» пошла вниз и падала до 38 руб.

Так при чем же здесь обломы осени, спросите вы? Дело в том, что в середине июня на Петербургском международном экономическом форуме владелец контрольного пакета акций группы «Разгуляй» Игорь Потапенко сделал заявление, что в 2011 году компания может провести SPO в Лондоне. Цитирую РИА «Новости»: «…Он отметил, что в текущем году из-за волатильности рынка компания не будет проводить вторичное размещение акций на публичном рынке. “ Дают за бумагу 50 руб., а нам нужно 200” , — проиллюстрировал ситуацию Потапенко. “Но на следующий год у нас такая идея есть”, — продолжил он. Объем размещаемого пакета будет зависеть от ситуации на рынке. “ Мы хотели бы (провести SPO) в таком объеме, какой был при последнем размещении” , — сказал президент “Разгуляя”. Он напомнил, что тогда компания привлекла примерно $275–300 млн».

«Ну, раз обещают цену в четыре раза выше рынка и большой объем размещения, значит, могут разгонять котировки. А год можно посидеть в бумагах при таком развитии событий», — думал я.

Развязка. В конце октября как из рога изобилия посыпались плохие новости.

Группа «Русагро», похоже, окончательно передумала проводить IPO и предложила своим акционерам реорганизовать компанию из ОАО в ООО.
Появилась информация о том, что государственная Объединенная зерновая компания (ОЗК) получит за долги активы «Разгуляя» на сумму 19,3 млрд руб. То есть активы агрохолдинга уменьшатся как минимум вдвое. Вначале эти активы получит ВЭБ, который поможет «Разгуляю» реструктурировать долги, а затем банк переуступит предприятия ОЗК в обмен на ее десятилетние облигации.
Окончательно обломал меня пресс-релиз «Разгуляя», датированный 22 октября 2010 года. В нем сообщалось, что компания Avangard Asset Management, которая управляет средствами фонда прямых инвестиций, приобрела 21,42% «Разгуляя» у основателя группы Игоря Потапенко , доля которого сократилась до 25,29%. Цена акции в этой сделке была близка к рыночной — на тот момент 45 руб. Стороны договорились о возможной продаже еще 8,56%. То есть за несколько месяцев мнение контролирующего акционера «Разгуляя» кардинальным образом поменялось: летом он говорил о том, что 50 руб. за бумагу — это мало, давайте 200, а осенью продал почти блокпакет по 45 руб.

Это свидетельствует о том, что либо в компании не все в порядке, либо Потапенко заранее вводил инвесторов в заблуждение, рассказывая о планах по проведению SPO в Лондоне.

В любом случае бумаги я продал в убыток, по 45 руб. (как Потапенко!), а «Разгуляй» занимает почетное первое место среди обломов осени, потому что на его акциях я потерял в процентах больше всего денег.