22.09.2017, 18:13
Смена структуры акционеров стала более чем реальной.
Вот ссылка на те времена, когда ТГК-1 на стоимостной диаграмме была лучше всех и мы ее покупали.
http://eve-finance.ru/t/investiczionnaya-ideya-32-v-gazpromovskoj-generaczii-chto-to-nazrevaet/1155/1
Такие времена могут вернуться.
Сейчас компания сместилась, как из-за роста акций, так и из-за спада показателей (об этом далее).
В чем идея? Вчера писал пост про поглощение Uniporo финским Fortum. На момент написания это было все гипотетически, теперь сделка реальна.
http://eve-finance.ru/t/fortum-yunipro/1157/1
Мы не отслеживаем показатели иностранных компаний по принципиальным соображениям (отсутствие компетентности прежде всего), но когда там возникает что-то интересное, делаем исключение.
Итак, когда Fortum съест Unipro они обнаружат, что стали одним из крупнейших генераторов в России. Если по установленной мощности они будут держать меньше 6% рынка, то по выработке 7,5%. За счет более эффективных станций. Плюс еще часть мощностей в стадии ввода. Это даст 90 млрд. квт.ч. У Интер-РАО например 133, а у ГЭХ 154. Но рентабельность у Фортум-Юнипро будет выше.
То что активы будут объединены это 99% вероятности. Синергетический эффект будет очень существенный.
Теперь перейдем непосредственно к поглощению Uniper финнами, здесь самое интересное.
Для справки параметры Uniper
MCap 8 млрд. евро
Net Debt 3,3 млрд евро
EBITDA 2 млрд. евро
Теперь внимание на Fortum. Тут как раз сказывается некомпетентность или “чужая тема”. Отчего у Fortum спад? Мы не знаем.
Думаю что-то продали. Долг был огромный, сейчас сократился.
Давайте смоделируем эффект поглощения на мультипликаторы.
Чтобы купить 100% акций Uniper надо 8 млрд. евро. Плюс долг компании переходит на баланс Fortum.
Зато утраивается EBITDA. То есть финны поглощают компанию больше их самих. Получится европейский генерирующий гигант. Обычно такие сделки проходят в том числе и за счет эмиссии новых акций, но тут только кэш.
Вот как это изменит долговую нагрузку. Это очень и очень много.
Мы считаем, что менеджмент финской компании займется продажей непрофильных активов. Это очевидное решение.
Тем более в России укрупнились. Зачем им теперь, пакет в компании, где они ничего не решают?
Мы ожидаем продажу в два раза дороже текущих цен что дает апсайд 100% и главное в обозримом периоде и эта давняя патовая ситуация будет разрешена. Газпром превысит 75% и выставит оферту.
Заинтересован ли Газпром в покупке? Очень, как и в покупке доли Москвы в Мосэнерго, хотя на словах они могут это и отрицать.
Раньше финны продавать свой пакет принципиально не собирались, так как хотели выменять его на кусок компании (также интересная опция), но теперь у них новая огромная ОГК-Юнипро. Будут продавать наверное что-то еще в Европе, но это вне нашего фокуса.
Что касается запасного плана . Например доля в ТГК-1 греет финнам душу и они никогда не продадут актив, из жадности например (вся предыдущая их финансовая политика и контроль размера долга говорит об обратном).
Акции были под давлением из-за продаж Русэнерго, того самого что продавал Ленэнерго ап, Энел и Мосэнерго. И вот мы смотрим на актив просто как инвесторы.
У ТГК-1 если помните был очень слабый 4-й квартал 2016 из-за списаний и зачистки баланса. Хотя обычно 1-й и 4-й кварталы в энергетике самые сильные. Акции на этом упали.
Без всякого M&A существует идея, что по итогу 4-го квартала 2017 EBITDA LTM превысит 20 млрд. рублей. То есть отчеты будут сильные и этого как будто бы никто не знает (как не знал о скачке показателей во всей генерации от завершения инвестпрограмм от Интер-РАО до ТГК-2)
Параллельно, как и все генерации завершившие инвестпрограмму, ТГК-1 гасит долг. Делеверидж здесь дает апсайд в 35% на акцию.
Долг уже существенно сократился.
И не трудно подсчитать, что по итогам 4-го квартала 2017 он будет в районе 10 млрд. рублей.
MCap сейчас примерно 51-52 млрд. рублей.
То есть, форвардные мультипликаторы очень привлекательные для ликвидной акции
EV/EBITDA 17 = 3,0
долг/EBITDA 17 = 0,5
Это сопоставимо с лидером Мосэнерго, но у Мосэнерго пока нет такого драйвера как оферта по высокой цене.
Заменяем Мосэнерго в Инвестиционном бюллетене на ТГК-1.