28.09.2017, 15:05
Рассмотрим показатели крупного производителя удобрений.
В заголовке не ошибка, единственный доступный отчет это 2015.
Уралхим больше не раскрывает информацию о себе. Почему? Это отдельный вопрос, дело очевидно в поглощении Уралкалия.
Теперь к показателям. 2015 это год прорыва для производителей удобрений. Из-за девальвации в первую очередь.
Прибыль ушла в минус из-за падения акций Уралкалия и роста валютных кредитов. в рублях.
Долг у компании вырос тогда (и сейчас вероятно особо не упал). Хотя долг валютный, а доллар ослаб с 72,88 и в теории долг сейчас 245 млрд. рублей.
То есть, тогда долг/EBITDA был уже за гранью. А сейчас после спада на рынке удобрений стало вероятно еще хуже. Но тут мы не учитываем стоимость доли в Уралкалии. Долг же вырос по двум причинам. 1. Покупка 20% Уралкалия. 2. На это был взят кредит в валюте еще в конце 2013, девальвация его удвоила.
Давайте посмотрим баланс.
20% Уралкалия сейчас стоят 84 млрд. руб.
У компании отрицательный капитал.
Вероятно на проценты с трудом хватает хватает.
Если взять прогнозные данные за 16-17, то Уралхим это самый закредитованный актив в отрасли, но он упорно ведет свою игру.
Теперь к чему я веду. Компания в последнем отчете указывает, что ее настоящая доля в Уралкалии уже 37,13% акций. Сейчас эта доля 44,44% акций.
Для чего Уралхим, который собирался на IPO, вдруг закрылся?
- В МСФО вероятно показано, как связан Дмитрий Лобяк с Дмитрием Мазепиным. Может за Rinsoco стоит Дмитрий Мазепин.
- Возможно компания стала консолидировать Уралкалий.
То есть фактический контроль в СД у кого? У Уралхима.
Из-за того, что в расчет чистого долга акции Уралкалия не идут, консолидированный долг большого Уралхима-Уралкалия или Уралхимкалия формально доходит до $10 млрд.
То есть тут двойной долг.
- Уралхим брал деньги на выкуп доли в Уралкалии в 2013.
- Уралкалий брал деньги на своих выкуп акций с рынка в 2014-2016.
- Все это время Уралхим не получает дивидендов от Уралкалия и платит огромные проценты, Уралкалий также набрал кредитов и платит проценты.
Если Уралхим поглощает Уралкалий, то долг Уралхима становится просто огромным (у Уралхима EBITDA LTM вероятно не 54 млрд., а 30 млрд.) . Поэтому банки вероятно были против такого сценария, так как долг/EBITDA Уралхимкалия > 6. То есть поглощение вероятно не происходит лишь по бухгалтерским причинам.
Однако, де-факто все уже так.
В какой-то момент X Уралкалий станет частью Уралхима. Казначейские акции Уралкалия будут погашены. Тогда и отчеты будут за 2017 и т.д.
Многие считают, что будет принудительный выкуп в Уралкалии. Как это возможно?
Лица владеющего 95% акций нет (Уралхим и Ринсоко не аффилированы). Плюс перед этим надо сделать оферту и выкупить 10% акций.
Более того, почему этого до сих Пор не сделано? Я встречал мнение, что у Уралкалия высокий долг/EBITDA у выкуп еще 5% акций это удар, поэтому ждут 2018, когда подрастет EBITDA и немного уменьшится долг.
Но по расчетам, долг/EBITDA Уралкалия не превысит 5.
Мое мнение такое.
- Уралхим очень сильно рискнул и так как у него было денег всего на 20% акций Уралкалия, то поглощение этой большой компании казалось просто ненеосуществимым, но произошло! Питон проглотил Крокодила.
- Долго такая конструкция существовать не может и скоро будет какое-то решение. Вариантов несколько. Присоединение Уралхима и Уралкалий-Технологий к Уралкалию мне кажется самый логичный сценарий.
- Создание большой компании это конечная цель Мазепина. Никто же не думает, что цель набрать кредитов и платить проценты, вместо дивидендов. Миноров выкурили по максимуму, в том числе и крупных. Акции они отдали сами. Еще один раунд выкуривания также возможен (тогда доля Мазепина вырастет с 44,44% до 46% например и при этом он не потратит ни рубля).
Акции Уралкалия заложены, поэтому банки должны дать добро когда увидят просвет в финпоказателях. Например их даст рост цен на удобрения и завершение инвестпроектов Уралкалием.
Может ли перед этим быть делистинг или еще байбэки? Вполне может быть. Меня делистинг не пугает, хотя возможно именно на этом надо покупать акции. А сейчас просто наблюдать.
Суть в том, что 1% Уралкалия сейчас это 1%/(100%-54,39%) или 2,2%. То есть акции на рынке не учитывают наличие невероятно большого казначейского пакета и перспектив его погашения.
Плюс актив находится в интересной части цикла цен на удобрения, лучшей с моей точки зрения для входа. Все плохо, никто не верит в рост, многолетний спад.
Так что как только объявит делистинг, можно закупать. Но могут и не объявить, ведь непонятно зачем его объявлять? Чтобы вернутся в новом качестве в 2020?